국내 주식시장의 극단적 고유수익률과 기대수익률 간의 관계에 대한 실증연구

Abstract

본 연구는 복권주식 및 위험주식에 대한 추정치로써 IMAX와 IMIN을 검토하고, 투자자들의 극단적 투자성과에 대한 반응이 기대수익률의 횡단면에 어떤 영향을 미치는지 알아본다. 실증분석 결과 IMAX는 기대수익률과 음(-)의 관계를 가진다는 것을 보임으로써, IMAX는 복권주식에 대한 대용치로 사용할 수 있음을 확인하였다. 반면, IMIN은 기대수익률과 양(+)의 관계가 아닌 음(-)의 관계를 가진다는 것을 보임으로써 위험주식에 대한 투자자들의 과소반응에 의해 야기되는 IMIN 이상현상이 국내 주식시장에도 존재함을 확인하였다. 이러한 IMIN 이상현상은 주식의 횡단면적 특성을 설명하는 여러 변수를 통제한 이후에도 유의하게 존재하였으며, 최소 24개월 동안 지속되었다. 특히, 투자자 관심, 정보 불확실성, 차익거래 제한 등 투자자의 과소반응과 관련된 요인을 통제한 이후에도 IMIN 이상현상은 유의하게 존재하였으며, 차익거래 제한 및 정보 불확실성 요인에 의해 IMIN 효과는 다소 증폭될 수 있음을 확인하였다. 또한 주식시장이 더욱 높은 효율성과 투명성을 보이며 발전할수록 IMIN 이상현상은 약해지거나 사라지는 것으로 나타났다.

This study estimates IMAX and IMIN to measure lottery and hazard stocks, and investigates how investors’ reactions to these extreme returns affect the cross-section of stock returns. We show that IMAX is negatively related to future returns and measures lottery stocks. Furthermore, we show that IMIN also has a negative relationship with future returns, contrary to theory, suggesting the existence of the IMIN anomaly in the Korean stock market. IMIN anomaly, which is caused by investors’ under-reaction to hazard stocks, is significant even after controlling various variables explaining the cross-sectional characteristics of stocks, and lasts for at least 24 months. Moreover, we show that the IMIN anomaly exists significantly even after controlling factors related to investors’ under-reaction, such as investor attention, information uncertainty, and limits to arbitrage. However, IMIN anomaly weakens as the stock market demonstrates more efficiency and transparency.